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“**实施股票发行注册制”是“十五”规划和2035年远景目标纲要提出的目标之一，注册制是资本市场生态系统深化改革中当之无愧的“关键点”。12月8日至12月10日在北京召开的**经济工作会议要求，“做好要素市场化配置综合改革试点，**推行股票发行注册制”。

在接受《证券日报》记者采访时，多位..表示，“十四五”开局之年，注册制改革持续扩大，从增量到存量，成效显著。未来**实施股票发行注册制应继续实施多层次推进策略，主板注册制改革应建立多元化但严格的上市标准。

改革“进度条”紧跟顶层设计要求

作为“十四五”开局之年，今年的政府工作报告提出“稳步推进注册制改革”。此前，“设立科技创新板并试点注册制”写入2019年政府工作报告，“改革创业板并试点注册制”在2020年政府工作报告中进一步明确。

回顾注册制改革历程，从2019年注册制改革落地，到2020年增量扩股，再到今年向更多创新型中小企业敞开大门，注册制改革既紧跟政策要求，又不断“查表”，始终与顶层设计保持和谐。

招商基金研究部首席经济学家李湛在接受《证券日报》记者采访时分析，科创板注册制是增量改革，创业板注册制改革在增量市场和股票市场同步推进，而自诞生以来就按照注册制逻辑运行的北交所则是增量改革与新三板精选层存量企业整体平移同步发展。

“注册制从试点到实施再到不断扩大的改革，让市场对**注册制的预期更加清晰。”AVIC证券首席经济学家董忠云对《证券日报》记者表示，按照注册制改革的“三步走”布局，前两步改革总体平稳，符合预期，现在已经进入关键的.后一步。在此基础上，今年资本市场进一步实现了中小板与创业板的合并，以及北交所的开业。市场基本形成了上交所“主板+科技创新板”、深交所、北交所“主板+创业板”的新格局。

北交所的开业，是今年资本市场注册制稳步推进的又一重要成果。中国经济高质量发展的关键在于科技创新，注册制的扩大必然会为经济发展注入更多动能。

注册制推动的资本市场扩张，拓宽了企业股权融资渠道，有效提高了直接融资比重。Wind数据显示，2021年以来，共有452家公司..登陆沪深两市，共募集资金4702.69亿元，其中2912.26亿元来自科创板和创业板，注册制的贡献高达62%。

投融资平衡新生态逐步形成。

除了服务扩张和注册制，资本市场投融资平衡的新生态正在逐步形成。

李湛表示，注册制改革的实施，增强了中国资本市场的覆盖面、包容性和吸引力，特别是对科技型企业、成长型创新创业企业和创新型中小企业而言，获得了比以往更多的上市机会。

Wind数据显示，截至2021年12月10日，共有367家公司在注册制下登陆科创板，总市值5.79万亿元。28家公司登陆创业板，总市值2.32万亿元；82家公司登陆北交所，总市值2611.78亿元。

“目前，实行注册制的三大板块所覆盖的企业各有侧重。”据李湛分析，科创板主要服务于符合**战略、突破关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业；成长型企业市场主要服务成长型创新创业企业，支持传统产业与新技术、新产业、新业态、新模式深度融合；北交所主要服务创新型中小企业，特别是专业化、特新企业。三级企业上市释放了一级市场的流动性，间接支持了其他初创企业的发展，对形成金融支持科技发展的良性循环具有重要意义。

李湛认为，在注册制下，三大机制，即价格形成机制、交易运行机制和优胜劣汰机制取得了相对积极的效果。

其中，新股价格更能反映企业实际价值，价格发现效率显著提升。注册制实施以来，创业板新股发行市盈率出现分化，.低为8倍，.高为115倍，而科创板新股平均市盈率达到57倍。根据李湛的分析，“集成电路、生物医药等硬科技、高成长性行业的公司可以获得比以前更高的估值水平，而质量较差的公司将面临发行价、市盈率、募资金额较低的局面。根据不同行业、质地公司估值不佳，反映了注册制下发行定价的根本趋势，有效提升了市场成熟度。”

李湛表示，“股票上市后，成交量会更加充足，交易的流动性会在前期得到有效释放。”以创业板为例。注册制实施后，首日平均涨幅达到232%，平均换手率提升至66%。

"市场优胜劣汰机制逐步形成."李湛解释称，注册制有效改变了过去市场对新股供应紧缺的预期，市场“投机”现象明显下降，随着股票数量的不断增长，股票的“壳值”逐渐下降。市场上的“差炒”现象也在日益减少，机构溢价逐渐增加，**公司的股票更受欢迎。

中国证监会主席易会满在2021金融街论坛年会上表示，“以注册制改革为**，发行、上市、交易、退市、持续监管等基础制度得到系统**”。

常态化退市制度建设不断推进。截至2021年12月12日，今年a股市场已有17家上市公司被迫退市，创历史新高。

强调压实中介组织的责任。

在证监会主席易慧全年的8次公开讲话中，至少有5次提到“中介机构”，正在推进的注册制改革更加强调压实中介机构的责任。

董忠云认为，在以信息披露为核心的注册制改革下，中介机构的勤勉尽责是改革的基础和保障。在设计之初，注册相关制度要求中介机构负责，在资本市场中扮演“看门人”的角色。

今年以来，监管部门多次强调要压实中介机构责任，相关监管规则也逐步**并颁布。在这种情况下，赞助商代表收到罚单的情况大幅增加。中证协关于C类保荐代表人的公示信息显示，截至12月12日，保荐代表人今年共收到76张罚单，已超过2020年全年。

“在注册制下，中介机构的角色发生了很大变化。**信息披露的完整性和准确性，要客观判断、**核查发行人经营状况、风险、申请文件等信息披露信息，为投资者提供更有价值的标的。”董忠云认为，压实中介责任，有利于帮助真正**的企业上市，保护投资者权益，保障注册制稳步推进。

李湛认为，在扩大注册制的过程中，很多中介机构、上市公司等涉事主体因信用不**或不履行职责而受到处罚。这对相关市场主体形成了较高的威慑力，更好地督促其厘清责任边界，重塑职业理念。“**监管保护了投资者特别是中小投资者的合法权益。投资者对注册制下的资本市场质量更有信心，长期来看有利于资本市场的蓬勃发展。”

继续推进多层次改革。

今年注册制改革的关键词是“稳”，而“**实施”则是“十四五”期间的主旋律。

展望未来，李湛认为，**实施股票发行注册制应继续实施渐进式、多层次的推进策略，稳步推进改革。

具体来说就是先试点后推开，以增量改革带动存量改革。注册制的拓展是从增量逐步触股，试点效果..再推广。未来主板改革要吸收创业板和北京证券交易所的改革经验，兼顾增量和存量。

同时，为上市和投资者设置差异化门槛，在融资便利和投资者保护之间找到平衡点。从一开始，科创板的投资者门槛就定在50万元的较高水平，创业板改革后，门槛提高到10万元，而北交所的投资者门槛定在50万元，低于精选层的100万元。这些门槛反映了三大上市板的功能定位、企业发行条件、企业资质的差异，有利于保护投资者。未来注册制的**实施还需要根据信息披露水平等因素，确定投资者适当的准入条件。

此外，**资本市场基础制度，适时推进深沪主板注册制改革。包括建立多元化但严格的上市标准；优化投资者保护机制，有效保护投资者利益；做好新旧规则、增量、存量的衔接。

在董忠云看来，**推行股票发行注册制还可以重点从四个方面入手，即持续优化发行、定价和配售机制，**市场平稳运行；持续**询价机制，激发市场融资功能；继续**交易体系，提高市场定价效率和活跃度；持续优化退市制度，加速市场优胜劣汰的良性循环。

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